前　言
很多人都認(rèn)為估值是個技術(shù)活兒，確實，估值的過程涉及復(fù)雜的計算和各種模型的應(yīng)用，稍不留神就有可能出錯。實際上，估值更是一門藝術(shù)。無論使用多少模型，進(jìn)行多么復(fù)雜的計算，估值都是一件非常主觀的事情，沒有人敢說自己的估值結(jié)果準(zhǔn)確無誤。這不是因為其中的計算可能出錯，而是因為這些計算賴以存在的基礎(chǔ)都是主觀估計。而能不能做出更準(zhǔn)確的估計，則取決于個人對經(jīng)濟(jì)、社會、行業(yè)和企業(yè)戰(zhàn)略的理解，因此帶有很強的藝術(shù)色彩。
舉個例子，假設(shè)我們對兩家科技公司進(jìn)行估值。從技術(shù)層面來看，我們可以使用DCF模型，將公司未來現(xiàn)金流的預(yù)測值折現(xiàn)為當(dāng)前價值。但問題在于，對現(xiàn)金流的預(yù)測本身充滿了不確定性。市場是否會接受這兩家公司的產(chǎn)品？競爭對手是否會快速跟進(jìn)？技術(shù)是否會迅速迭代？這些問題的答案往往取決于個人的認(rèn)知和判斷。因此，即使當(dāng)前這兩家公司具有基本相同的盈利數(shù)據(jù)，未來的發(fā)展也可能大相徑庭，不同的人對這兩家公司就可能會得出截然不同的估值結(jié)果。
不可否認(rèn)，估值具有很強的技術(shù)性。估值涉及大量的計算和模型，而這些計算和模型的背后，往往有較深的學(xué)術(shù)理論。確定貼現(xiàn)率時如何考慮無風(fēng)險收益率？如何計算貝塔系數(shù)？……這些復(fù)雜的技術(shù)問題往往讓很多初學(xué)者望而生畏，在多年的教學(xué)過程中，我也看到了學(xué)生們面對這些問題時的困惑。因此，本書試圖以一種通俗易懂的方式把估值的邏輯、步驟和方法講清楚。本書不會過多涉及模型和方法背后的學(xué)術(shù)理論，而是聚焦于各類模型的實際應(yīng)用，并通過實際案例幫助讀者理解其計算過程和應(yīng)用場景。
以現(xiàn)金流貼現(xiàn)法為例。它是最常用的估值方法之一，它通過預(yù)測公司未來的自由現(xiàn)金流，并將其折現(xiàn)為當(dāng)前價值，得到公司的內(nèi)在價值。這種方法的難點在于，沒有人能準(zhǔn)確預(yù)測一家企業(yè)在未來數(shù)十年甚至更長時間內(nèi)的現(xiàn)金流。因此，就需要對現(xiàn)實世界進(jìn)行簡化，如何讓這個簡化的過程更接近實際，就是估值中典型的技術(shù)處理。同時，不同的現(xiàn)金流貼現(xiàn)法適用于什么樣的場景，也是估值中重要的技術(shù)問題。
由于現(xiàn)金流貼現(xiàn)法的復(fù)雜和煩瑣，人們在實際操作中往往更喜歡使用乘數(shù)法估值，這類方法只需要做一個簡單的乘法運算就能完成估值，看起來非常友好。然而，乘數(shù)法實際上是對現(xiàn)金流貼現(xiàn)法的極度簡化，這個簡化過程依賴很多理想化的假設(shè)，如果不了解這些假設(shè)，就很容易錯誤地使用乘數(shù)法。在現(xiàn)實中，我們往往看到各種乘數(shù)被廣泛使用，除了最熟悉的市盈率、市凈率之外，還有市銷率、EV/EBITDA等。如何在不同的場景下正確使用這些乘數(shù)，同樣是一個技術(shù)活兒。
然而，我絕不希望把本書寫成一本操作手冊，而是希望通過本書，能夠讓讀者對價值的概念有更深刻的認(rèn)識。比如，我們常說的價值究竟指什么價值？企業(yè)的價值是如何創(chuàng)造出來的？經(jīng)常被追捧的增長是什么的增長？什么樣的增長才創(chuàng)造價值？企業(yè)在不同生命周期的估值有什么特征？等等。
我在教學(xué)過程中經(jīng)常遇到學(xué)生對估值現(xiàn)象的困惑。比如，為什么一些虧損的科技公司能夠獲得極高的估值？從技術(shù)層面來看，這似乎違背了傳統(tǒng)的估值邏輯，因為虧損的公司通常被認(rèn)為不具備投資價值。然而，如果我們從藝術(shù)層面去理解，就會發(fā)現(xiàn)這些公司的高估值背后，是它們所具有的某種競爭優(yōu)勢或護(hù)城河，因而高估值來源于對未來增長潛力的預(yù)期。例如，特斯拉在早期虧損嚴(yán)重，但市場對其顛覆性技術(shù)和未來市場份額的預(yù)期，使其獲得了極高的估值。這種現(xiàn)象反映了市場對創(chuàng)新的包容，也提醒我們，估值不僅僅是對過去的總結(jié)，更是對未來的押注。
再比如，為什么一些傳統(tǒng)行業(yè)的公司估值長期低迷？這可能是因為這些公司雖然有眼前的盈利，但缺少在未來的市場環(huán)境下保持競爭優(yōu)勢的能力，因而市場對其增長潛力缺乏信心。當(dāng)然，如果我們深入分析，可能會發(fā)現(xiàn)這些傳統(tǒng)行業(yè)中的某家公司正在通過業(yè)務(wù)模式的創(chuàng)新或成本結(jié)構(gòu)的優(yōu)化創(chuàng)造新的價值。此時，就是發(fā)現(xiàn)估值偏離的好時機(jī)。
本書將帶領(lǐng)讀者探討這些看似矛盾的現(xiàn)象背后的原因，幫助讀者建立更全面的估值思維。通過這些思考，我們不僅能更好地理解估值的本質(zhì)，而且能培養(yǎng)出獨特的認(rèn)知能力，從而在復(fù)雜的商業(yè)世界中做出更明智的決策。
本書的目標(biāo)讀者分為兩類：一類是投資者和專業(yè)分析人士，以及相關(guān)專業(yè)的學(xué)生；另一類是企業(yè)家和管理者。
對于投資者和專業(yè)分析人士來說，估值是他們?nèi)粘９ぷ鞯闹匾�工具。無論是選股、并購還是投資決策，估值都是不可或缺的環(huán)節(jié)。通過本書，他們不僅能掌握各種估值方法的原理和如何應(yīng)用，還能提升對價值創(chuàng)造的理解，從而做出更精準(zhǔn)的投資判斷。
對于企業(yè)家和管理者來說，理解估值的本質(zhì)同樣重要。通過這本書，他們可以更好地理解市場對企業(yè)價值的認(rèn)知邏輯，從而調(diào)整經(jīng)營策略，提升企業(yè)的價值創(chuàng)造能力。例如，一家傳統(tǒng)制造企業(yè)如果能通過數(shù)字化轉(zhuǎn)型或業(yè)務(wù)模式創(chuàng)新，提升市場對其未來增長潛力的認(rèn)可，其估值可能會大幅上升。這種認(rèn)知不僅有助于企業(yè)的融資，還能幫助企業(yè)在競爭中占據(jù)更有利的位置。
對于那些不想過多涉足估值細(xì)節(jié)的讀者來說，本書在布局上也進(jìn)行了考慮，可以讓他們比較容易地跳過相關(guān)章節(jié)，不破壞閱讀的連續(xù)性。
估值是一門需要不斷學(xué)習(xí)和實踐的學(xué)問。它不僅是技術(shù)的運用，更是藝術(shù)的體現(xiàn)。通過這本書，我希望讀者能夠掌握估值的技術(shù)要領(lǐng)，同時對價值創(chuàng)造有更深刻的理解。讓我們一起用理性的思維和感性的洞察去發(fā)現(xiàn)并創(chuàng)造價值。